02. 保険会社の経営分析

ある筋からのご依頼により、この記事を取り上げました。
生命保険大手がM&Aに走る理由？

まず、念のため記事の要旨をお示しします。

①生保の海外M&Aは「かんぽ」上場が引き金。パイを「かんぽ」
　に奪われるとの危機感が、大手各社をM&Aに駆り立てる。

②保険収支（＝保険料等収入－保険金等支払金）が3.7兆円、
　運用収支（＝資産運用収益－資産運用費用）が11兆円と
　2014年度は運用収支が圧倒的に多い。つまり、経常利益でも
　運用益が大きな比重を占めることになる。

　生保大手がM&Aに走るのは、今後、高齢化と人口減少で
　保険料収入が減る一方、支払保険金が急増し、保険収支の
　悪化が加速するのが目に見えているから。

③独自のニッチ路線を行く会社もあるが、42社は多過ぎる。
　再編が進まない理由は、大半の生保がとる「相互会社」
　という企業形態にある。

　今後、海外に活路を見いだすことが難しい多くの中小生保の
　経営が行き詰まるのは目に見えている。破綻が続けば
　社会不安を起こしかねない。

　相互会社再編の道さえ開ければ、大手生損保主導による
　国内生保業界の健全化が見えてくる。

M&Aの背景に「かんぽ」上場があるかどうかはともかく、
②と③には事実とかなり異なる記述がありますので、
この点をコメントいたしましょう。

まず、②の「経常利益に運用益が大きな比重を占める」
ですが、「保険収支」について誤解があるようです。

ここで言う「保険収支」とは、その期の保険料等収入と
保険金等支払金を比べただけなので、損益とは無関係です。
おそらく筆者のかたは「責任準備金」の存在をご存じない
のだと思います。

生保は自転車操業（＝その期の収入でその期の支出を賄う）
をしているのではありません。その期の保険料等収入のうち
翌期以降に支払いが見込まれるものは責任準備金に繰り入れ、
その期に支払う保険金や給付金、返戻金は責任準備金から
支払います。

確かに長期にわたり保険収支のマイナスが続くのは、
持続的成長を目指す観点からは好ましくないかもしれませんが、
その期の保険収支を見ても、会社が儲かっているかどうかは
判断できません。

運用収支と経常利益の関係にも誤解があるようです。

生保は平たく言えば契約者に一定の利率（予定利率ですね）
を保証しており、これを運用益で賄っています。

利率保証にかかる毎期のコストは責任準備金繰入額に
含まれているのでわかりにくいのかもしれませんが、
毎期数兆円のコスト負担があるので、運用収支11兆円が
そのまま利益とはなりません。

もし運用収支がそのまま利益となるのであれば、
「逆ざや」など発生しようがありませんよね。

長くなったので、③についてはごく簡単にコメント。

「再編が進まない理由は、大半の生保がとる『相互会社』
　という企業形態にある」

とのことですが、相互会社は今や5社しかありませんし、
中小生保は全て株式会社形態です
（総資産5兆円超の会社を「中小」とは言わないでしょう）。

以上から、筆者のかたは一見して生保経営について
ご存じではないことがわかるにもかかわらず、

・海外に活路を見いだせない多くの中小生保は経営が
　行き詰まる。破綻が続けば社会不安を起こしかねない

・相互会社再編の道さえ開ければ、大手生損保主導による
　国内生保業界の健全化が見えてくる

という刺激的（？）なご主張をしているわけです。

少なくとも保険関係者のかたであれば、これをそのまま
情報提供してしまうのは、私には疑問に感じましたので、
失礼ながら今回このようなコメントをした次第です。

※久しぶりに横浜スタジアムを見ました！

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各社のディスクロ誌とともに保険会社の経営分析
には欠かせない「インシュアランス統計号」に
「払込方法別収入保険料」という統計があります。

会社ごとに「初年度保険料」「次年度以降保険料」が
掲載されているだけではなく、初年度保険料の内訳
（一時払、年払、月払など）もわかります。

例えば、2014年度の初年度保険料（個人保険）のうち
年払のトップ３は、日本、エヌエヌ、あんしんでした。
「年払 ≒ 経営者保険」という傾向がありますので、
この顔ぶれには納得です。

全社合計データはこんな感じ（2014年度）

　保険料収入（個人保険）　24.5兆円
　　うち 初年度保険料　　　　8.8兆円
　　　　　次年度以降保険料 15.7兆円

　　初年度保険料のうち
　　　　一時払　　　　　　　　　6.5兆円
　　　　年払　　　　　　　　　　 0.6兆円
　　　　月払　　　　　　　　　　 1.6兆円

　＜参考＞
　保有契約年換算保険料　18.6兆円
　（個人保険）
　新契約年換算保険料（同） 2.2兆円

つまり、

　・保険料収入の6割以上は既契約からの収入
　　（ただし、一時払の収入で大きく変動）
　・初年度保険料の7割以上が一時払の収入

なのですね。
一時払の影響が大きいことが一目瞭然です。
しかも、一時払の収入は毎年大きく変動します。

メディアが保険料収入で「首位奪回」と報じるのは
いったい何を伝えているつもりなのでしょうか。

年始の各紙トップインタビュー記事をみると、
メディアは相変わらず保険料収入を重視していて、
日本生命の筒井社長から、

「トップラインはきわめて重要だ」
「ナンバーワンにこだわる姿勢は堅持したい」

といった話を引き出しています。

しかし、日本生命の中期経営計画をよく見ると、
国内シェアNo.1は「件数・保障額・年換算保険料」
となっていて、単純な保険料収入ではありません。

他の数量目標も、「保有契約年換算保険料の伸び率」
「お客様数」「グループ事業純利益」などとなっていて、
少なくとも公表されているものに「保険料収入」はありません。

※写真はお茶の水です。

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保険料収入を売上高として「抜いた」「トップ奪回」
という報道に意味があるとはとても思えませんが、
生保の事業動向を見るうえでは保険料収入も
一つの手掛かりになるのは確かです。

かつてに比べ、生保各社の販売動向をつかむのは
難しくなっています。保険料収入や年換算保険料のほか、
契約高や件数、EVの新契約価値などから解読を試みても、
それだけではわからないことが多いです。

大手4社の指標をいくつか確認してみましょう
（4-9月期。いずれも前年同期との対比）。

　①保険料等収入
　②個人分野の新契約年換算保険料（ANP）
　③うち医療保障・生前給付保障等（≒第三分野）
　④個人保険の新契約高（＝保険金額）
　⑤個人保険の新契約件数
　⑥EVの新契約価値

＜日本生命＞
①保険料等収入　+17.3％（+4300億円）
②新契約ANP　　+8.1％
③うち第三分野　+24.6％
④新契約高　+28.5％
⑤新契約件数　+1.2％
⑥EVは非公表

「いずれも増加」と言えばそれまでなのですが、
保険料等収入の増加は主に団年特別勘定によるもの。
銀行窓販も1000億円程度の寄与となっていますので、
営業職員チャネルでは減少ということになります。

新契約件数も営業職員チャネルは横ばいでした。
新契約高の増加は昨年度からの「保障追加制度」
「一部保障見直し制度」等が関係ありそうです。

EVを公表していれば、上記の特殊要因があっても
新契約価値を増やせたのかどうかがわかるのですが…

＜第一生命＞
①保険料等収入　▲5.9％（▲900億円）
　※グループベースでは+7.8％（+2000億円）
②新契約ANP　　▲0.2％
　※グループベースでは+9.7％
③うち第三分野　+3.6％
④新契約高　▲45.3％
⑤新契約件数　▲1.5％
⑥EVの新契約価値　983億円（▲17億円）
　※グループベースでは1405億円（+34億円）

今回から米プロテクティブが加わったため、
単体とグループベースの動きが異なっています。

単体の第三分野が増え、新契約ANPと件数が横ばい、
新契約高が急減というのは、「部分保障変更制度」を
導入したことが大きいのではないかと思います。
なお、個人年金の販売増加も目立ちます。

＜住友生命＞
①保険料等収入　+18.5％（+2300億円）
②新契約ANP　　+9.3％
③うち第三分野　+3.0％
④新契約高　▲0.4％
⑤新契約件数　+10.3％
⑥EVの新契約価値　771億円（+66億円）

銀行窓販の一時払商品は減収だった模様なので、
保険料等収入の増加はそれ以外の要因です。
説明資料によると、営業職員チャネルで一時払終身の
販売件数が増加したとあります。

EVの新契約価値は増加となりました。昨年度と違い、
新契約マージンが下がらなかったことが大きいようです。

＜明治安田生命＞
①保険料等収入　+0.3％
②新契約ANP　　+13.5％
③うち第三分野　+7.9％
④新契約高　+69.7％
⑤新契約件数　+0.3％
⑥EVの新契約価値　1141億円（+90億円）

説明資料によると、保険料収入は団体年金の減収を
営業職員チャネルが補う構図だったようです。
ここでも営業職員チャネルによる一時払商品の
販売拡大が見られます。

第一生命とは反対に、新契約高が7割増となる一方、
新契約件数は横ばいでした。転換純減が大幅に縮小
しているので、何らかの施策が影響しているのでしょう。

EVの新契約価値は昨年度に続き増加しました。
速報段階なので、新契約マージンがどうなったのか、
後日確認しましょう。

なんだか自分のメモのようになってしまいましたが、
解読作業の一端がご理解いただけるかと思います。

※写真は真壁の町並みです（茨城県桜川市）。
　東日本大震災で大きな被害を受けたため、
　今でも修復工事が続いています。

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18日に発表された上場損保の4-9月期決算から、
いくつかコメントしましょう。

2015年度の上半期は自然災害に伴う発生保険金が
3グループ合計で約1860億円となりました。

他方、株価下落による影響を見ると、株式含み益が
3グループ（国内損保）で約7620億円減っています。

つまり、確かに自然災害の影響も大きかったのですが、
株価下落による影響のほうが、たまたま会計損益に
反映されていないだけで、より大きかったとわかります。

各社が政策保有株式の売却を進めているのは、
このような状況を好ましくないと考えているからでしょう。

営業面で目立ったのは火災保険の増収です。

10月からの料率引き上げと、10年を超える長期契約の
販売停止を受けて、駆け込み契約が急増しました。
特に9月はものすごかったようです。

ただし、この増収は将来の先食いですので、
今後は業績面でマイナスに働くことになります
（売れなくなるという意味です）。

自動車保険も増収ですが、引き続き単価上昇の一方、
台数の伸び悩みが目立ちます。

　TMNF：　台数 +1.5％、単価 +2.9％、保険料 +4.5％
　MSI　： 　台数 +0.2％、単価 +3.7％、保険料 +3.9％
　ADI　： 　台数▲1.0％、単価 +3.7％、保険料 +2.6％
　SOMPO：台数▲0.6％、単価 +3.6％、保険料 +3.0％

単価上昇にはそろそろ歯止めがかかりそうなので、
台数を伸ばせるかどうかが焦点となるのでしょう。

※写真は南足柄市にある大雄山最乗寺。
　人気のパワースポットなのだそうです。

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上場生保の4-9月期決算の発表がありました
（他の生保の決算発表はもう少し先です）。

ここでいう「上場生保」は、第一生命、T&Dグループ、
ソニー生命、ライフネット生命、かんぽ生命です。

第一生命は伝統的な営業職員チャネルに加え、
銀行窓販、海外保険事業などを展開しています。

T&Dの太陽生命は女性・家庭市場が事業基盤、
大同生命は中小企業市場、TDFは銀行窓販です。

ソニー生命は生産性の高いライフプランナーと
生保代理店によるコンサルティングセールス。

ライフネット生命はダイレクト販売の会社で、
かんぽ生命は郵便局ネットワークが強みです。

こうして見ると、上場生保は個別性が強いですね。

さて、4-9月期は外部要因として、内外株価の下落と
超低金利の継続がありました。

特にこの金利水準は、見かけ上の「順ざや」で
喜んでいるわけにはいかない状況でしょう。

各社のEV（速報値を含む）の動きを見ると、
第一生命とT&Dグループが３月末比で減少する一方、
ソニー、かんぽ、ライフネットはEVを増やしました。

第一生命は上場生保のなかでは株式保有が大きく、
太陽生命、大同生命はいずれも一般勘定の６％程度。
ソニー生命は株式をほとんど保有しておらず、
かんぽ生命の株式ウエートも１％台にとどまります。
4-9月期はこの差がEVの増減に影響したようです。

T&Dは減少ですが、自社株取得の影響を除けば
実質的に横ばいでした
（ライフネット生命は増資と前提見直しが大きい）。

報道を見ると、相変わらず保険料収入と純利益が
増えた、減ったというものが中心ですが、

「純利益８％減　一時払い保険の販売減響く」

というのは、さすがに首をかしげてしまいました。

※東海道線の根府川駅です（先週の写真です）。
　お土産にレモンを買いました。

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遅まきながら生保の第１四半期報告から
直近の資産運用の動向を確認してみました。

結論としては、引き続き「ポートフォリオ・リバランス」
と言うほどの動きはありませんが、昨年度に続き、
外国公社債の残高を増やした会社が目立ちます
（ヘッジの状況は不明）。

ただし、大手４社を比べると、明治安田生命は
外国公社債の積み増しを抑えたように見えます。

同社は2015年度の資産運用計画の説明で、
「ヘッジ付外債は国内債券と比べて妙味が乏しい」
とコメントしているようなので、足元の投資行動と
関係があるかもしれません。

他方、中堅生保では、責任準備金対象債券区分の
公社債を減らし、外債投資を増やしている会社が
いくつか見られます。

経営体力の回復を受けて、リスクテイク方針を
やや見直したというのなら理解できるのですが、
異次元緩和のなかで利息配当金収入の確保を
ねらったものかもしれず、考え方が知りたいところ。

足元の株安・円高の影響も注視していきましょう。

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隔月で連載している「inswatch」で、昨年に続き、
今月は損保のディスクロージャー誌を取り上げました。

昨年は、「inswatchではマニアックすぎる」として
取り上げるのを見送った「損害見積り額の推移表」を
今回はさらっと紹介してしまいました（汗）。

今回、字数の関係で取り上げなかったデータが
海外投融資（特に外国公社債）の推移です。

生保は外債投資のウエートが年々高まっていますが、
損保は会社によりバラつきが大きくなっています。

例えば、東京海上の外国公社債（外貨建）は
総資産の2、3％程度で推移しています。
三井住友海上も3％程度ですが、高まる傾向です。

他方、近年の損保ジャパン日本興亜では10％強、
あいおいニッセイ同和では15％程度を占めています。

これらが全てオープン外債ということではありませんし、
3メガ損保ともに海外で保険事業を展開しているので、
そちらでも為替リスクを取っているようなのですが、
こうして比べてみると、戦略の違いが明らかになりますね。

とりわけ、同じグループでもMSIとADIの運用戦略が
大きく異なるのはなかなか興味深いです。

※道東シリーズ。今回はハマナスの花とオホーツク海です。

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日銀の異次元緩和（2013年4月）から２年。
生保の資産構成はどう変化したのでしょうか。

まず、大手生保４社の一般勘定資産に占める
国内株式のウエートは、この２年で２ポイントほど
上昇しました。

しかし、その大半は時価上昇によるものです。
株式を実質的に減らしたかどうかは微妙ですが、
生保資金が株式に向かったようには見えません。

他方、外貨建資産のウエートは年々高まり、
一般勘定資産の２割前後に達しました。
もっとも、異次元緩和を受けたものというよりは、
その数年前からの動きです。

同時に、為替ヘッジのないオープン部分も
徐々に増えているようです。
住友を除く３社の為替エクスポージャーは
一般勘定資産の１割強となりました
（２年前は３社とも８％程度でした）。

国債など国内公社債はどうなったかというと、
一部に残高を減らした会社が見られるとはいえ、
責任準備金対応債券を増やす動きが続いており、
かつ、第一と住友は残存期間を伸ばした模様です。

その他有価証券区分の国内公社債が多かった
第一と明治安田は責準対応債券への移行を進め、
その他有価証券区分の公社債が全体の2割程度
となりました（４年前には５割前後でした）。

ということで、2014年度決算をざっと見るかぎりでは、
異次元緩和後の生保資金は外貨建資産への投資が
やや目立つものの、大きな変化は見られないようです。

※今年も慶大で講師を務めました。

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生保の2014年度決算が公表されました（28日など）。

相変わらずの「保険料等収入は売上高に相当」
には抵抗があるのですが、特に今回は日本生命と
第一生命（連結ベース）の逆転があったので、
報道では保険料収入に関するものが目立ちました。

そこで保険料収入をはじめ、大手4社の業績を示す
いくつかの指標を10年前と比べてみました。

まず、主力の個人保険分野の保険料収入を見ると、
10年前（2005年3月期）を100とした場合、直近時点
（2015年3月期）は127となりました。

これは、10年前には4社合計で5000億円程度だった
銀行を通じた貯蓄性商品（大半は一時払）の販売が、
ここ数年は3兆円規模まで拡大しているためです。
銀行窓販を除くと、保険料収入は微減となります。

他方、個人分野の保有契約高は激減しています。
10年前を100とすると、直近時点は62です。
死亡保障市場の縮小には歯止めがかかっていません。

最後に個人分野の保有契約年換算保険料を見ると、
102という水準です。
死亡保障市場の縮小を銀行窓販による貯蓄性商品と
第三分野で補う構図が読み取れます。

第三分野シフトが進んだとはいえ、大手4社の場合、
年換算保険料の2割にとどまっています。
10年前とそれほど変わっていないのは意外でした。

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3メガ損保の2014年度決算が発表されました。
ざっと眺めた段階ですが、2点ほどご紹介しましょう。

主力の自動車保険は収支改善となりました。
ただ、おやっと思ったのは収入面です。

3メガ損保（主要4社）とも増収ではあるものの、
単価上昇が主因で、契約台数は伸び悩みが顕著です。
東京海上は前期比1.4％増（ノンフリート）ですが、
あとの会社は横ばいから微減といったところ。

2014年度は自動車保険の収支改善のほか、
久しぶりに大きな自然災害がなかったので
（2011、2012、2013と自然災害が続きました）、
国内損保事業が完全復活したかに見えます。

でも、自動車保険の台数が増えないとなると、
あまり安心はできません。

株高、円安の恩恵を大きく受けたのが、ある意味
今回の損保決算の特徴と言えるでしょう。

各社は来期の会計利益を1600～2400億円と
見込んでいるのですが、保有する有価証券は
2014年度にその数倍も増えているのですから。

損保の会社価値にとって、最も大きな要素は
保有する株式の時価動向という構図は
あまり変わっていないようです
（＝すなわちリスクが大きいということ）。

そこで、政策保有株式の売却について見ると、
2014年度は3メガ損保で動きがやや異なりました。

東京海上は簿価ベースで300億円程度の売却を
2014年度も続けた模様です。
SOMPOは前年度ほどではないものの、売却を継続。
他方、MA&ADは数字を見るかぎり、売却は足踏みです。

コーポレートガバナンス・コードも策定されたことですし、
損保の政策保有株式に対するスタンスがどうなるか。
今後の動向に注目したいと思います。

ところで、最後に少しだけ宣伝です。

2014年度の生損保決算発表やIR説明会が一巡した
6月9日に外部セミナーの講師を務めることになりました。

「保険会社ERM経営の現状と今後の方向性」という題で、
日本版ORSAをはじめ、保険ERM経営に関する話をします。
合わせて決算絡みの話もするつもりです。

ご関心のあるかたは、ぜひお越し下さい。
セミナーインフォのサイトへ

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