02. 保険会社の経営分析

少し時間が経ってしまいましたが、今回はこのテーマで。

以前にも書いたとおり、日本の四半期決算は累積表示なので、
四半期ごとに分解すると、見えてくるものがあったりします。
まずは、保険料など業績面をチェックすることをお勧めします。

ここでは別のデータを見ることにしましょう。
長期金利の水準がじわじわと下がるなかでも、
大手生保は国内債券の残高を増やしているのですが、
細かく見ると、大手生保の動きは一律ではありません。

各社とも「責任準備金対応債券」を増やしているなかで、
・日本生命は主に4-6月と10-12月に増加
・第一生命は7-9月を中心に継続的に増加
・住友生命は4-6月と7-9月（特に後者）で増加
といった感じです。

これだけではその背景まではわかりませんが、
各社のＡＬＭについての考え方を知るうえで
なかなか興味深いデータです。

明治安田生命は「責任準備金対応債券」がなく、
「満期保有目的の債券」の残高を徐々に減らす一方、
「その他有価証券」の公社債をどんどん増やしています。

好調な保険料収入は銀行窓販によるもののようですから
それと関係があるのかもしれません。

もうひとつ、今年度に入ってからは、株安や円高など、
金融市場は総じて不安定でした。
また、保険料が急増した、第三分野が低調だった、など
収入面でもそこそこの変動がありました。

それにもかかわらず、各社の四半期純利益（純剰余）は
かなり安定した推移となっているのですね
（比較のために第一生命は契約者配当準備金繰入を考慮）。

毎度のことですが、生保の当期純利益は何を示しているのか。
少なくともその期間の損益動向をうまく表現したものでは
なさそうです。

※写真は地元の大倉山公園です。
　今年は梅の開花が遅れているようですね。
　

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生保の4-12月期決算発表がもうすぐピークを迎えます。

手掛かりとして生命保険協会が公表している
月次統計（11月）を見ると、総資産が増えないなかで、
生保が国債投資を増やしているのが目立ちます。

投資家別売買高を確認しても、生保・損保が一貫して
国債を買い越しているのがわかります。
その多くは超長期債です。

では、生保はどの資産から国債にシフトしているのでしょうか。
昨年3月末は現預金が膨らんでおり（震災の影響？）、
まずはここからのシフトが考えられます。

貸付金や外国証券の残高も減っています。
貸付金は資金需要の弱さ、外国証券は円高のほか、
海外金利の低下でヘッジ外債が減っているのかもしれません。
外国証券の減少は昨年度とは異なる動きですね。

なお、国内株式も減っているのですが、株価の推移を考えると
売却よりも時価下落の影響が大きいかもしれません。

決算発表前でもこんな分析ができますよ、というお話でした。

※写真は横浜・中華街です。週末はいつ行っても混んでますね。

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前回の損保に続き、生保の中間決算についてのコメントです。

欧州のPIIGS向け投融資の動向に注目が集まり、
決算そのものの報道が少なかったように思います。

データを見ると、基礎利益の不思議な動きが気になりました。

「5社減益、三井は赤字」（25日の日経）とありますが、
変額年金の最低保証リスク対応を除けば、多くは増益です。

決算資料とBloombergの記事などからざっと計算してみると、
大手4社合計で約570億円の増益となっています。
このうち逆ざや額の縮小が約370億円とのことなので、
残りの約200億円は保険関係の差益が増えたことになります。

保有契約の減少が続いているのに差益が増えるとは、
これまでとトレンドが変わったのでしょうか？

ヒントはこの記事です↓
毎日新聞のHPへ
読売新聞のHPへ

つまり、東日本大震災の支払見込額が5月時点から減ったため、
「戻り益」が発生したのですね。具体的には、

　日本　426億円　→　335億円
　第一　305億円　→　163億円
　住友　273億円　→　170億円
　MY　　295億円　→　174億円

ということで、この差額（4社計で457億円）が
基礎利益の押し上げ要因になったというわけです
（ただし、全額が押し上げ要因となるのかどうかは不明）。

問題は通常の公表資料だけではこれらのデータがとれない
ということです。

東日本大震災の支払見込額や公表逆ざや額は
「決算記者会見資料」に載っています。
しかし、この資料をHPで公表しているのは、どういうわけか、
第一生命やT&Dホールディングスなど上場会社だけで、
第一を除く大手3社などはHPを探しても見当たりません。
第一生命の決算記者会見資料

今回はたまたま読売新聞が「25日わかった」という報道
（正確には「25日に気がついた」だと思うのですが^^）
をしたので、データを入手できました。

しかし、決算記事では各社の支払見込額の報道はなく、
毎日や産経の記事を見て特殊要因の存在を知っても、
あるいは、T&Dの決算をみて「戻り益」に気づいても、
読売の記事が出るまでは確認のしようがありませんでした。

他社も記者会見資料をHPに掲載できないものでしょうか。

ちなみに大手損保は以前から決算記者会見資料を
HPで公表しています
（もっとも、すべて上場持株会社の子会社ですね）。

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マレーシア出張中に大手損保の決算発表がありました
（18日）。
ポイントは自然災害による影響だと思うのですが、
「V字回復シナリオは見事に崩れた」（日経）とか言われても
今ひとつピンときません。

データを拾ってみましょう。

まず、各社の損害率が大きく上昇しているのが目に付きます。
損害率を高めた主な要因は東日本大震災です。
支払保険金が拡大し、損害率が急騰しました。

しかし、家計向け地震保険では保険金支払いが危険準備金の
取り崩しと相殺され、収支への影響はありません。
企業向け支払い（支払見込額は3メガ計で約2000億円）も、
すでに昨年度決算で支払備金として計上されていました。

したがって、この損害率上昇は見かけだけの話であって、
収支への影響はほとんどありません。

今上半期の決算に影響を与えた自然災害は、
主に台風によるものです。自然災害関連の支払見込額は
3メガ損保合計で1414億円に上りました（正味ベース）。
大半は未払いなので損害率にはあまり影響しませんでしたが、
支払備金の繰入として決算上の負担になります。

さらに通期ではタイの洪水に伴う支払見込額2600億円
（グループ正味ベース）が加わります。

通期で約4000億円の支払見込額をどう見るか。
決して小さくはないものの、過去に比べて突出してはいません。
例えば台風損害が集中した2004年度の支払見込額は
当時の大手5グループ合計で5246億円でした（正味ベース）。
今回はそこまで大きくありません。

会社価値へのインパクトという点では、昨年度決算と同様に、
株式など有価証券の下落のほうが大きかったと言えます。
参考までに、この半年間で3メガ損保の有価証券含み益は
7385億円も縮小してしまいました（単体合算ベース）。

自然災害を除いた保険収支が低迷しているなかで
多額の保険金支払いが発生し、株安や円高にも見舞われ、
損保にとって厳しい経営環境となったことは確かです。

とはいえ、純資産や異常危険準備金の規模（約6.3兆円）、
あるいはソルベンシー・マージン総額（約7.8兆円）を踏まえると、
この程度の支払いで経営が揺らぐようなことは、
まず考えられないでしょう。

※写真（左）はマレーシアの中央銀行（バンク・ネガラ）です。
　保険監督もバンク・ネガラが担っています。

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もしあなたが新聞社の「デスク」だったとします。
配下の記者から次の原稿が上がってきたら、
どう修正しますか？
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生保マネー、国債に集中　逆ざやリスクも

大手生命保険8社の20011年度下期の運用計画が出そろった。
利息や配当から生じる新規資金の大半を日本国債を中心とする
国内債券に投じる。金額は1兆5千億円。上期実績と合わせれば
約4兆6千億円となり、年度当初計画を54％上回るが、低金利下
での過度の債券買いは逆ざやリスクを高めかねない。
（29日日経より）
————————————

まず引っかかるのが、「国債に集中　逆ざやリスクも」です。
「過度の債券買いは逆ざやリスクを高めかねない」ともあります。

ここでいう「逆ざやリスク」とは、常識的に考えると
「逆ざやが将来発生する可能性」のことを指すと思います。

おそらく記者さんは、
「高い運用収益が期待できる株式や外国証券への投資を行わず、
　低金利の債券ばかり購入すると、全体の利回りが下がり、
　逆ざやになる可能性を高める」
と考えたのでしょう。
資産サイドだけで考えると、そうなってしまうのかもしれません。

しかし、低利回りの長期債を買っても、予定利率が固定されているので、
逆ざやが将来発生しようがありません。
国債への集中リスク（＝ソブリンリスク）を指摘するのであれば
まだわかるのですが、これは直さないといけません。

砂漠に水をまく思いですが、しつこく説明していくしかないのでしょうね、

ついでながら「国債に集中」というのも大丈夫でしょうか。
各社は「国内債券を積み増す」と回答しているようです
ロイターの記事
まあ、独自情報かもしれませんし、おそらく国債が多いとは思いますが。

「利息や配当から生じる新規資金」というのも、私なら確認を求めます。
保険料収入よりも保険金等の支払いのほうが多いのか、と。
銀行窓販もありますし、大手計でそんなことはないと思うのですが。

※いつものように個人的なコメントとということでお願いします。

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前回のブログでご紹介したとおり、先週末に神戸で
日本保険学会のH23年度全国大会（年次大会）がありました。
日本保険学会のHPへ

発表を聞いていて時々感じるのは、研究を進めるにあたり、
データの入手や解釈に苦労されているなあという点です。

現理事長の江澤雅彦先生教授（早稲田大学）も、
先日ご紹介した私の翻訳本に寄せていただいたなかで、

「われわれ学界に身をおくものは、研究を進める際、
　保険会社の経営に関するデータや資料へのアクセス
　の面で多くの困難を経験する」

と書かれています。

今回もある発表のなかで、1989年～2009年において、
　・保険料収入に占める事業費の割合はやや低下傾向
　・事業費に占める営業経費の割合は低下傾向
となっていることから、
「相互会社は事業費、販売促進費を抑えてきた」
という解釈がありました。

しかし、これはかなり無理があるように思います。

この期間はバブル経済のピークから崩壊、停滞の時期で、
生保の主力商品が貯蓄性から保障性へと移り、
同時に新契約の減少傾向が続いた時期ですよね。

保障性商品のウエートが高くなれば、保険料に占める
事業費の割合が下がっていくのが自然ですし、
新契約が減っていけば、コスト削減とは関係なく、
事業費に占める営業経費の割合は下がっていきます。

そうかといって、他にいい公表データが見当たらないのが
困ったところです。

また、基礎利益を使った効率性分析の結果、
「相互会社は株式会社よりも効率性が高い」
という分析結果にも違和感がありました。

商品構成や平均予定利率に大きな違いがない場合、
基礎利益は事業規模が大きく、保有契約と比べた
新契約の割合が小さい会社ほど大きくなる傾向があります。

分析期間（1989年～2009年）の最後の数年間を除けば、
主要生保の多くが相互会社であり、株式会社は
中堅2社と歴史の浅い外資系・損保系生保が中心でした。

当然ながら株式会社の基礎利益は小さくなるはずなのですが、
この点を踏まえた効率性分析だったのか、知りたいところです。

※地元で有名な「にしむら珈琲店」で朝食をとりました。

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東日本大震災で損保業界は1兆円を超える
地震保険金を支払うことになりましたが、
JA共済の支払見込額も7000億円を超えました
（建物更生共済では地震リスクを補償しているので）。

ところが、JA共済の昨年度決算を見ると、
経常利益や当期剰余金は黒字を確保していますし、
ソルベンシー・マージン比率はむしろわずかながら
改善しています（952.7％ → 966.6％）。

不思議に思い、ディスクロ誌を「解読」してみました。

まず収支ですが、基礎利益は多額の支払備金計上により、
前年の4758億円から125億円の赤字に転じています。

他方、再保険回収見込額を2545億円計上しているのと、
異常危険準備金が7463億円減っているので、
合計1兆円のプラス要因がありました。

これだけだと震災で減益となるどころか、むしろ前年よりも
約5000億円の増益となってしまいます。

しかし、よく見ると、生命共済で将来の予定利息対応として
「責任準備金の特別積立て4349億円」を実施していました。
これで収支が前年並みとなった理由がわかりました。

ソルベンシー・マージン比率のほうはどうでしょうか。

分子の支払余力が2288億円の減少にとどまったのは、
異常危険準備金は震災で7463億円減ったものの、
株式保有が少ないため含み益の減少が小幅だったうえ、
責任準備金の特別積立てがプラスに寄与した、
ということのようです。

また、分母のリスク合計額のうち、巨大災害リスク相当額と
予定利率リスク相当額が減っており、この結果、
ソルベンシー・マージン比率が小幅上昇した模様です。

巨大災害リスク相当額が7094億円と、今回の震災による
支払見込額よりも小さいというのがやや引っかかりますが．．．

シンプルに見れば、東日本大震災関連で約5000億円の
企業価値にとってマイナス要因があったということなのですが
（責任準備金の特別積立ては企業価値にニュートラルなので）、
なかなか奥が深い（？）決算ですね。

※写真は2007年8月の気仙沼港です。

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生損保のディスクロージャー資料が出そろいつつあります。
いわゆる「○○生命の現状」という冊子です。

「直近5事業年度における主要な業務の状況を示す指標」
で大手生保の当期純剰余（株式会社は当期純利益）
の推移を追うと、4社合計で毎年1000億円前後の変動しかなく、
非常に安定した業界のように見えます

・2007/3 から 2011/3 にかけての当期純剰余の推移
　（大手生保4社合計。第一生命の契約者配当準備金繰入を加味）

　　7965　→　6690　→　5407　→　6574　→　5773　（億円）

この5年間の生保の経営環境は安定していたでしょうか？
例えば、日経平均株価は17000円から8100円に下がり、
その後11000円に戻った後、直近は9700円でした。

このような株価変動を受けて、4社の保有株式の時価は
▲6.5兆円　→　▲6.5兆円　→　＋2.5兆円　→　▲2.0兆円
となっています。

株式を保有していれば、株価変動の影響が業績に表れるのは
当然の話です。
それでも当期純剰余（純利益）が安定して推移しているのは、
株価変動の影響がごく一部しか表れていないのと、
各種準備金の取り崩しや売却益の計上などがあったためです。

他方、日本生命を除く3社はEV（エンベディッド・バリュー）を
公表しています。2011/3のEVの前期差は次の通りでした。

　第一　▲3960億円　（当期純利益は▲579億円）
　住友　ほぼ横ばい　（当期純剰余は＋17億円）
　明安　▲1710億円　（同▲37億円）

EVは前提により結果が大きく振れる（＝だから使えない）
という声をしばしば耳にしますし、確かに注意が必要です。

しかし、結果が大きく動かない当期純剰余（純利益）が
もっと使えない指標であることは、明らかではないでしょうか。

※「サン宝石」ってご存じですか？
　通販がメインですが、ららぽーと横浜にショップがあります。

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主要生保の2011年3月期決算が出そろいました。
報道とは少し違う視点からコメントしてみましょう。

保険料等収入で明治安田生命が第一生命グループを
逆転したことが話題になっていますが、
一時払い商品の販売しだいで大きく変わるので、
あまり意味があるとは思えません。

私が注目したのは営業職員数の減少です。

ここ数年、主要生保は営業職員チャネルの改革に取り組み、
職員を数年かけてじっくり育てる姿勢を打ち出していました。
そのためか、主要生保の営業職員数は2008年3月期を底に
増加傾向にありました。

ところが2011年3月期の職員数は、前期に比べ大きく減っています
（8社合計で21.4万人 → 20.4万人）。
現場で何が起きているのか気になるところです。

震災の影響がそれほど大きくなかったため（？）、
報道ではソルベンシー・マージン比率の新基準も注目されました。

「基準の厳格化 → 株式売却」といった思い込みに近い
報道が目立つなかで、ロイターは一味違う記事を出しています。

記事によると、住友生命は「特別の行動を取ることは考えていない」、
日本生命も「従来のスタンスを大きく変えることなく、資産運用していきたい」
と述べたとのこと。
これを見ると、各社の目線はすでに新基準への対応ではなく、
その先にあることが伺えます。

ロイターのHPへ

他方、「規制強まり体力低下」という見出しをつけたのが朝日新聞。
最もしてほしくない誤解を全国紙がやってしまいました。

比率の算出基準が厳しくなった、つまり、モノサシが変わったのであって、
保険会社の体力が変わったわけではありませんよね。

朝日新聞のHPへ

「従来の基準より6割ほども下がった」、というのも変です。
1000％前後のものが600％前後に下がったのですから、
「4割ほども下がった」あるいは「従来の基準の6割ほどに下がった」
のはず。

あまり難しい話ではないと思うのですが。

※写真は募金活動をしていた宮城県登米市の中学生たちから
　いただいたカードです。修学旅行のプログラムとして
　自分たちで募金活動を企画したとか。いい話ですね。

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大手損保3グループの決算発表がありました（19日）。

朝日新聞では決算発表に絡め、
「保険金支払い2．3兆円　震災で損保・共済」
という記事を掲載し、他のメディアも、

「大手損保　震災で赤字や減益に」（NHK）
「東京海上など2社減益　NKSJ赤字転落」（毎日）
「地震保険　重い負担」（産経）

と大震災の影響を報じています。

確かに国内の自然災害による保険金支払額は
過去最大級の見通しですが、大手損保の経営体力には
大きな影響を与えなかったと総括できそうです。

まず、業界全体で9700億円とされる「地震保険」の支払いは
危険準備金を事前に積んでおり、決算へはニュートラルです。

企業向け地震特約など「地震保険」以外の発生保険金は
大手3グループで約2000億円でした。

小さい数字ではないにせよ、過去最大ではありません。
台風災害が頻発した2004年度の発生保険金は
正味ベースで5000億円を超えています。

大震災の発生後、一時的に暴落した株価が戻ったのも
ラッキーでした。
有価証券含み損益への影響はざっと見て▲8500億円程度。
リーマンショックの2008年度は3兆円以上の減少でした。

むしろ心配なのは、自動車保険の収支悪化に
全く歯止めがかからないことです。
自動車保険のコンバインドレシオが100％を下回った
大手損保は１社もなく、軒並み悪化しました。

正味収入保険料（除く自賠責）の5割以上を占める
最大種目である自動車保険の赤字構造が
定着してしまった感があります。

※写真は松崎の旧家です。
　「内国生命病災保険」という会社があったのですね。

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