06. リスク管理関連

運用資産消失事件

 

AIJ投資顧問の運用資産消失事件には驚きました。
年金資産は信託銀行が分別管理しているので安心、
というのは私の単なる思い込みだったようです。
おそらく運用会社の監督強化が求められるのでしょう。

ただ、今回の問題の本質は果たしてそこなのでしょうか。

生保とは違い、企業年金の収益源は運用リターンだけ。
予定利率を下回る運用では積立不足が発生してしまいます。
積立不足を解消するには母体企業に穴埋めしてもらうか、
制度を変える(=掛け金を上げる/支給額を減らす)、
あるいは解散するしかありません。

もし予定利率が国債利回りと連動しているのであれば、
リスクを取った運用をしなくても制度は回るでしょう。
しかし、予定利率を2.5%未満としている企業年金は
わずか1割強しかないそうです。
みずほ総合研究所の資料
企業年金のうち、中小企業が多い厚生年金基金には、
未だ予定利率が5.5%のところが500以上もあるとのこと。

これはすなわち、リスクを取らない運用をしていたら、
確実に積立不足に陥るというわけですね。

リスクを取った運用がうまくいかずに積立不足になるばかりでなく、
リスクを取らなくても積立不足に陥ってしまう。
今回の事件の根底には、このような現状があるように思います。

※写真は横浜ベイシェラトンです。

 

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損保の自然災害リスク

3メガ損保の2011年4-12月期決算発表があり、
自然災害の影響により3グループとも赤字となりました。

タイ洪水に伴う支払見込額は正味で約4500億円です。
東日本大震災の支払見込額(家計向け地震保険を除く)が
約2000億円ですので、これを大幅に上回ります。

ロイズが保険業界全体の支払見込額を150~200億ドル
と試算しています(2/14)。3メガ損保の支払見込額が、
報道の通り9000億円(元受ベース)だとすると、
全体の5~7割を日本勢が占めることになりますね。

3メガ損保は統合リスク管理の現状を公表しており、
リスクに対する資本の余裕度を示しています。
例えばMS&ADは5500億円超、NKSJは5000億円程度
(いずれもタイ洪水の影響を反映)とのことですから、
グループ全体の経営が揺らぐことはなさそうです。

ただ、リスク管理という観点から考えてみると、
今回の多額損失の発生は、従来の自然災害による損失とは
かなり異なっているように見えます。

過去に多額の保険金支払いが発生した自然災害は、
主に台風などによる国内の風水災です。
それなりに信頼性のあるリスク計測モデルがあり、
保険会社にとってある程度「知っている」リスクでした。

もちろん、過去に経験したことのない巨大台風により
支払いが予想外に膨らんだケースもありましたが、
どの規模の災害が発生すれば、どの程度の損失となるか、
その前提として、自社のエクスポージャーはどの程度なのか、
保険会社はこれらを十分把握していると思います(期待を込めて)。

しかし、今回のタイ洪水でここまで保険損失が拡大するとは、
誰もわからなかったのではないでしょうか。

①大雨が降る → ②洪水が発生 → ③保険の対象に被害が発生

50年ぶりの記録的な大雨に加え、
・熱帯雨林の減少による森林の保水能力が低下していた
・ダムの放水が遅れ、複数のダムで同時放水となった
・デルタ地帯なので、洪水が起きるとなかなか排水されない
などが被害を大きくしたと言われています。

あるいは、ムーディーズのニュースリリース(2/6)によると、
再保険業界はタイの洪水災害に関するリスクモデルを
持っていないとのことですから、保険業界がタイ洪水のリスクを
過小評価していた可能性もあります。

これら①や②の話に加え、③についても気になります。
例えば、保険会社はどのような引き受けかたをしていたのか、
グループとしてエクスポージャーの全体像を把握していたのか、
といった点です。

いずれにしても、「予想外の自然災害なので仕方がなかった」
で終わらせてはいけないのでしょうね。
あくまで個人的なコメントですが...

 

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システムリスク

 

保険会社の抱えるリスクには、リターンを得るために
能動的に取るリスクと、できるだけ避けたいリスクとがあります。
システムリスクは後者の代表的な例です。

2日に東京証券取引所でシステム障害が発生しました。
海外取引所との競争にさらされている東証にとって、
システム障害はかなりのダメージです。

9日の朝日新聞によると、東証の担当者が2日の午前1時半ごろ、
システム(サーバー)の故障に気づき、富士通に連絡したところ、
富士通から「予備のサーバーに自動的に切り替わる」と言われました。

しかし、その5時間後、東証は予備サーバーに切り替わって
いないことに気づきます(証券会社からの苦情でわかったようです)。
その後、手動で予備サーバーに切り替えたものの、
動作確認などを行う必要があり、取引開始に間に合わず、
241銘柄が売買停止となってしまいました。

「どうして予備システムに自動的に切り替わらなかったのか」

というのが直接の問題ですが、この記事が本当だとすると、

「どうして予備システムに切り替わっていないことに
 5時間も気がつかなかったのか」

という話になりますね。

なお、金融庁が1月20日に公表した、
「金融機関におけるシステムリスクの総点検の結果について」
を見ても、点検項目のうち、「システムリスクに対する認識等」
「障害発生時等のリスク管理態勢のあり方」などは、
更なる改善が必要な状況とのこと。保険会社はどうでしょうか。
金融庁のHPへ

※写真は横浜の風景です。

 

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ギリシャ危機と逆イールド

 

ギリシャ政府の国民投票実施表明には驚きました。
国民の痛みを伴う財政再建案を進めるには、
もはやこのようなプロセスしかないと判断したのでしょうか。

財政危機が顕在化すると国債価格が下落し、金利が上がります。
日銀が10月18日に発表した金融システムレポートを見ると、
欧州周縁国における国債利回りの対ドイツ国債スプレッドは
2010年以降大きく広がっているのがわかります(P6の図表)。

もっとも、私の目を引いたのは、隣に掲載されていた
「国債の長短スプレッド」という図表のほうでした。
欧州周縁国の2年国債と10年国債のスプレッドを見たものです。

これによると、ギリシャやアイルランド、ポルトガルなど、
財政健全化を巡って市場が強い懸念を示している国では、
短期金利が長期金利を上回る傾向が続いています。

Bloombergニュースからデータを拾ってみると、
ギリシャ2年債利回りは96.70%、10年債は25.47%、
30年債は17.21%で、確かに逆イールド状態です(2日)。

通常ですと、累積デフォルト確率は時間がたつほど大きくなる、
つまり、「年末までの約束だったら返ってきそうだけど、
10年後だったら返ってこない可能性が高まるよなあ」と考え、
信用スプレッドは長期のほうが大きくなるのが一般的です。

しかし、事態がここまで進むと話は別なのですね。
市場は年限に関わらずギリシャ国債の約7割カットを
すでに織り込んでいる(2日時点)ため、このような利回りに
なっているということなのでしょうか。

ここまで考えると、保有債券を長期債から短期債にシフトしても
金利リスクは小さくなるかもしれませんが、ソブリンリスクへの
対策にはなっていないのかもしれません。
いかがでしょうか?

※神戸で2年ごとに開かれる美術展なので「神戸ビエンナーレ」
 横浜でも3年ぶりに「横浜トリエンナーレ」が開かれているようです。

 

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「保険会社と金融システム」

 

先のIAIS(保険監督者国際機構)ソウル年次総会で
日銀総裁が「保険会社と金融システム:中央銀行の視点」
というスピーチをしています
(恥ずかしながら知人に教えてもらいました^^;)
日本銀行のHPへ

講演録(の邦訳)を見ると、いくつか気になるところがありました。

現在のグローバル金融市場の動きを踏まえ、

①現在の低金利をごく例外的な事例と位置づけてよいものか、
 保険会社の経営者も規制・監督当局もよく考えなければならない

②ソブリン・リスクの高まりは、保険会社が推進してきたリスク管理の
 高度化(=超長期国債の購入によるミスマッチのリスクの削減)の
 見直しを迫ることになるかもしれない

③長期的な視点から投資ができる保険会社にとって、
 市場のゆがみをとらえて投資に踏み切ることが期待されるが、
 仮にそうした行動をとりにくくなっているとしたら、その原因は何なのか、
 当局はどのように対応すべきなのか、よく考えなければならない

と話しています。

①はそうだと思いますし、②もわからなくはない(日本のこと?)ですが、
③の「市場のゆがみをとらえて投資に踏み切る」とはどういうことでしょう。
「ファンダメンタルズから乖離していると判断したら投資しろ」
(株式?為替?)ということなのでしょうか。

低金利が続くかもしれないなか、ソブリン・リスクの高まりによって
超長期債購入による金利リスクの削減もままならない、
そんな状況で、保険会社に「市場のゆがみをとらえた投資」
(=リスクをとることですよね)を期待するのが本当にいいのか
「よく考えてみなければなりません」。

もうひとつ、「規制・監督の設計:必要なバランス」のところでは、

「長期調達のウェイトの高い保険会社は、銀行に比べ
 金利リスクや流動性リスクにさらされにくい」

という指摘があります。日本では「金利リスク」が顕在化して
「逆鞘問題」が発生しているはずなのですが...

どうも銀行からみた生命保険会社への理解は、
「すぐに返さなくてもいい負債を持つ長期投資家」
「(時価評価しなければ)金利上昇でも大丈夫」
といったもののように感じてしまいます。

※写真は神戸・ポートアイランドです。
 日本保険学会の年次大会に参加しています。

 

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わかってもらうには?

 

「アゴラ」というオピニオンサイトのなかに、
比較的最近書かれたこんな記事を見つけました。
あなたの生命保険は大丈夫 -超長期国債依存が進む生命保険会社-

ご覧いただければわかりますが、生保のリスク特性を
全く理解していない内容となっています。

・地方銀行と同様に、生保も国債価格が下落すると、
 多額の損失が発生し、経営危機となる会社も出てくるはず。
・万が一のリスクに備えてと保険を売っておきながら、
 保険会社自らは国債の下落リスクに無頓着。

言うまでもなく、短い預金を長期国債で運用する地方銀行と
超長期の保障を提供する生保では、金利上昇による影響は
全く異なります。
これまでブログで何度も書いてきた通りです。

ただ、少し視点を変えて、相手の土俵で考えてみましょう。
すなわち、「経済価値ベース」という言葉を使わずに
相手を説得できるかどうかです。

相手が銀行についてはそれなりに理解している前提で、
例えばこんなのはどうでしょうか。

———————-
Q: 銀行のように生保も国債を大量に保有しているので
 国債価格が下がる(つまり金利が上がる)と大変なのでは?

A :銀行と生保では資産と負債、つまり調達と運用の構造が
 全く違います。
 銀行のように調達よりも運用のほうが長いと、金利が上がると
 調達金利が先に上がるので苦しくなります。
 ところが生保は運用よりも調達のほうがはるかに長いので、
 運用金利が上がって楽になるのです。

 考えてみて下さい。この20年、生保は金利が下がり、
 逆ざやで苦しんでいたのですよね。
 だから、金利が上がったら当然楽になるのです。
 金利が上がっても下がっても厳しい、なんてことはありません。

Q: その前に国債価格の暴落で大変なことになるのでは?

A: もちろん、欧州某国のように、元本が毀損するような事態
 にでもなれば話は別ですが、そうでなければ大丈夫そうです。

 生保の超長期国債は「責任準備金対応債券」といった
 時価評価しなくてもいい区分で持っていることが多いので、
 損失計上は解約が殺到し、資産売却を迫られたときだけです。
 売らなければ基本的に損失は表面化しません。

Q: 損失が表面に出ないだけで、資産は劣化してるのでは?

A: 確かに資産の価格は下がりますが、資産だけを見るのは
 片手落ちではないでしょうか。
 金利が上がると将来支払う保険金も実質的に小さくなりますよね。
 つまり保険会社の負債が小さくなるということです。

Q: 金利が上がったら、解約して金利の高い保険に流れるのでは?

A: 貯蓄目的の保険ではそのようなことがあるかもしれません。
 ただ、保障を目的とした商品が中心で、他の金融商品と比べ、
 これらは金利感応度があまり高くはなさそうです。
 それに生保に加入するには健康状態も影響しますよね。
———————

いかがでしょうか。なかなか難しいものですね。
「金利上昇リスク」への説得はなんとかなりそうですが、
「日本国債への集中リスク」についてはどうでしょうか。

「経済価値ベース」のいい説明方法とともに、
皆さんのお知恵をぜひお貸し下さい^^

※秋の大運動会がありました。
 初めて開門直前に行ったところ、開門と同時に先頭集団が猛ダッシュ。
 まさに早朝の大運動会でした。

 

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メガバンクの国債保有

 

今年度に入り大手銀行の国債売り越しが目立つ、
というので少し調べてみたところ、そもそも3メガバンクの
国債保有残高は約100兆円にもなっていたのですね。

ちょっと前までは大手生保の残高とそれほど変わらなかった
はずですが、金融危機以降、どんどん増えたようです
(ちなみに大手生保は4社合計で約40兆円です)。

銀行と生保では負債特性が違うので、保有する国債の
残存期間はかなり異なります。

生保の負債は超長期に及ぶため、大手生保の保有する国債は、
大半が10年超の超長期債となっています。

これに対し、メガバンクの保有する国債は概ね残存5年内です。
平均残存期間は1年強ですが、3~5年の中期ゾーンの残高も
そこそこあるようです。

国債金利の上昇というストレスシナリオを考えた場合、
一般的には「長い債券を持っていると大変」となります
(生保は経済価値ベースで見れば「大変」ではありませんが)。

しかし、イールドカーブがどう動くかはさまざまです。
金利上昇といっても、パラレルシフト(=平行的に上がる)や
スティープ化(=長いものほど上がる)だけではありません。

長期より中期ゾーンのほうが上がることもありうるわけで
(長続きはしないと思いますが)、このシナリオが
メガバンクにとって最も厳しい金利上昇と言えそうです。

※写真は新横浜です。

 

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自然災害リスクのモデル

 

3月23日のブログで自然災害リスク分析会社の評価モデルが
ある種の「共通言語」のような存在になっていると書きました。

このうちの1社であるRMSが最近、米国ハリケーンのモデルを
大幅に見直したことが、再保険市場に影響を与えている模様です。

6月2日のWSJによると、RMSのモデル見直しの結果、
100年に1度の確率で発生するハリケーンによる
テキサスでの予想損失が、従来の2倍になったそうです。
他の地域でも予想損失見込額の大幅増加がみられるとか。

モデルによる当初の予測が実際の結果と大きく異なることも
しばしばあるようですし、「共通言語」のようになっている
3社のモデルでも、まだまだ発展途上と言うべきなのでしょう。

ただ、マーケットで「共通言語」として使われていると、
今回のようにモデルの大幅見直しが行われた場合には、
かなり混乱が生じることは想像に難くありません。

さりとて他に頼るものもなく、モデルの限界を踏まえたうえで
再保険取引やリスク管理を行っていくしかないのでしょうね。

※写真左はミュンヘン、右はチューリヒのトラムです。

 

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再保険への理解が進むか

 

報道によると、大手損保3グループの東日本大震災での
支払見込額は6000億円近くに達します(地震保険を除く)。

しかし、公表された正味の支払見込額は2000億円程度です。
差額の約4000億円の大半は再保険でカバーされるのでしょう。

JA共済連の建物更生共済は家計向けの地震リスクを持つので、
JA共済の支払見込額は6500億円に達するとか。

ただ、「農林金融2004・4」によると、「一事故で2500億円を
超える損害部分に対する額について再保険会社から
再保険金が支払われることになっている」そうですから、
スキームが変わっていなければ、やはり正味の支払額は
限られるのでしょう。

再保険というと、一般になじみがないだけでなく、
金融・保険業界関係者や学識経験者の間でも
色眼鏡というか、あまり理解されていないように感じることが
多々ありました。

大成火災が海外再保険取引に伴う損失発生で破綻した事件も
そうした状況に拍車をかけたのかもしれません。

しかし、今回の震災は再保険の重要性を再確認する
いい機会になったのではないでしょうか。

保険会社も再保険を所与のものとして扱うのではなく、
リスク管理のなかにきちんと組み込むようになるといいですね。

 

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一時払終身保険のALM

 

報道によると、明治安田生命の銀行チャネルを通じた
一時払終身保険の収入保険料が1兆円を超えたそうです
(2010年度)。
記事では住友生命や日本生命の商品も紹介されています。

他方、第一生命グループは定額の一時払終身保険ではなく、
同じ一時払いでも変額終身保険に力を入れているとか。
死亡保険金は保証されていますが、解約返戻金は
運用成果に左右されます。

同じ大手生保でも銀行窓販の販売戦略がここまで異なるのは
非常に興味深いですね。

興味深いといえば、記事のなかにも、
「金利上昇時に解約が殺到する可能性が高く、リスク管理が難しい」
とあるように、私も一時払終身保険のALMは気になるところです。

営業職員チャネルによる平準払いの終身保険と違い、
銀行チャネルを通じた一時払終身保険には、
「一時払い」「銀行チャネル」「高齢層」「貯蓄重視」
などの特徴がありそうです。

平準払いの終身保険であれば、予定利率が低い契約でも
おそらく契約者の多くは保障目的で加入しているので、
金利上昇時に解約が殺到する可能性は低いでしょう。

ですから金利リスクを減らすには、マッチング戦略が
基本となるように思います(解約等への考慮も必要ですが)。

他方、銀行に勧められて一時払終身保険に加入した場合、
金利上昇時にどのような行動がとられることになるのでしょう。
解約返戻金が一時払い保険料を上回った状況であれば、
銀行は顧客に他の商品への乗り換えを勧めそうです。

しかし、例えば相続対応として加入した面が強ければ、
思ったほどは解約に動かないのかもしれません。

つまり、保険会社は超長期の金利リスクの管理をしつつ、
顧客の持つ解約オプションにも備える必要があるわけです。
しかも、顧客がそのオプションを行使するかどうかは
金融市場の動向だけでは決まりません。

果たして各社がどのようなALMを構築しているのか、
非常に興味がありますね。

※写真は鶴見川の源流の泉です。
 ボランティアのかたが案内してくれました。

 

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